山西汾酒業(yè)績(jī)降幅收窄 上調(diào)至“推薦”評(píng)級(jí)

1.事件

山西汾酒發(fā)布2014年年度業(yè)績(jī)預(yù)減公告。

2.我們的分析與判斷

(一)公司業(yè)績(jī)降幅收窄

公司2014年實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)較前三季度降幅收窄。公司預(yù)計(jì)2014年實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)與上年同期相比將減少55%-65%，經(jīng)測(cè)算為3.36-4.32億元。即預(yù)計(jì)2014年第四季度單季實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)為-6300~3300萬(wàn)元，同比上年四季度(-2.26億元)，有望實(shí)現(xiàn)大幅扭虧。我們認(rèn)為，因受白酒行業(yè)深度調(diào)整的影響，公司中高端產(chǎn)品2014年銷(xiāo)量平均降幅約為50%，導(dǎo)致公司產(chǎn)品毛利率和凈利潤(rùn)均現(xiàn)大幅下降。但隨著公司2014年對(duì)渠道庫(kù)存清理的不斷推進(jìn)，目前經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存已恢復(fù)到2個(gè)月左右的合理水平，使得至四季度末，公司業(yè)績(jī)下滑幅度較前期明顯收窄。

行業(yè)調(diào)整期力保省內(nèi)及周邊重點(diǎn)消費(fèi)區(qū)域，15年強(qiáng)勢(shì)打造全新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司2014年重點(diǎn)發(fā)展方向有二:一是重點(diǎn)打造及鞏固環(huán)山西市場(chǎng)(山西、北京、天津、河南等);二是盡快調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮汾酒的品牌優(yōu)勢(shì)。然而，雖然玻汾在2014年前三季度已實(shí)現(xiàn)1.4萬(wàn)噸的銷(xiāo)量，同比增長(zhǎng)約40%，卻仍難以從根本上逆轉(zhuǎn)公司的業(yè)績(jī)頹勢(shì)。公司2015年將打造以“1+1+N”(1-青花瓷15年;1-甲等老白汾;N-其他系列)為架構(gòu)的全國(guó)化產(chǎn)品模式。其中，青花瓷15年的價(jià)格將不會(huì)超過(guò)300元/瓶，而省內(nèi)市場(chǎng)則選擇青花瓷25年產(chǎn)品作為替代。我們看好在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整后的新銷(xiāo)售模式下，公司未來(lái)業(yè)績(jī)改善的彈性空間。

(二)強(qiáng)烈推薦白酒板塊全線投資機(jī)會(huì)

近兩年來(lái)，我們繼去年12月5日正式開(kāi)始，從“跨年度基本面”角度，力推全線白酒!我們認(rèn)為，即使在經(jīng)歷一輪反彈后，現(xiàn)在板塊估值水平仍處于底部區(qū)域。同時(shí)，牛市將有望逆轉(zhuǎn)銷(xiāo)售景氣度下降通道，白酒基本面(下半年有望超市場(chǎng)預(yù)期)和市場(chǎng)面兩大因素力促全年板塊性投資機(jī)會(huì)。此外，雖然汾酒的國(guó)企改革目前尚未有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，但2015年作為國(guó)企改革元年，主題性投資機(jī)會(huì)仍需要投資者密切關(guān)注。

3.投資建議

給予公司2014/15年EPS為0.46/0.51元，對(duì)應(yīng)PE為47/42倍，看好估值修復(fù)彈性空間;長(zhǎng)期仍需觀察公司體制能否改善，并通過(guò)其良好品牌基因獲得“彎道超車(chē)”的機(jī)會(huì)，上調(diào)至“推薦”評(píng)級(jí)。