葡萄酒行業(yè)未來該何去何從

投資要點

本文系統(tǒng)介紹了全球葡萄酒產(chǎn)業(yè)格局的變遷和中國葡萄酒行業(yè)的現(xiàn)狀，更為關鍵的是，通過觀察國內(nèi)葡萄酒行業(yè)正在發(fā)生的變化趨勢——進口酒整體沖擊趨緩背景下，低酒精度、低價格帶的進口酒仍然發(fā)展迅猛，從而試圖尋找國內(nèi)企業(yè)的一種可能出路——以強渠道優(yōu)勢擁抱高性價比的進口酒。我們的觀點可能有比較強的爭議性，但希望能以此報告拋磚引玉，進一步和產(chǎn)業(yè)界和投資者朋友交流。

(一)世界葡萄酒發(fā)展全景:新世界是未來消費增長的主區(qū)域。

世界葡萄酒文化源于歐洲，新舊世界存在較大差異。葡萄酒的釀造技術和消費習慣最先由希臘、意大利和法國傳到歐洲各國，而中國葡萄酒文化則是由張裕正式引入的。葡萄酒生產(chǎn)國有新、舊世界之分，兩者釀造理念有區(qū)別:新世界酒企采用現(xiàn)代化科技，而舊世界企業(yè)則更多是堅持采用古老工藝。

舊世界產(chǎn)量占主導，新世界銷量和出口增長迅猛。近十年全球的葡萄酒產(chǎn)量基本保持在270億升左右，且產(chǎn)銷差在逐步減小。在產(chǎn)量上，新舊世界五國占80%，而舊世界主產(chǎn)三國就占據(jù)了47%。在消費量上，舊世界主產(chǎn)國消費有所萎縮，而新世界銷量則保持高速增長。在出口方面，舊世界出口占比開始回升，新世界出口增幅遠快于舊世界。

(二)國內(nèi)葡萄酒行業(yè)進入新常態(tài):進口酒沖擊趨緩，中低檔產(chǎn)品受親睞。

中國葡萄酒消費基數(shù)小，未來增長空間可期。2014年中國葡萄酒產(chǎn)量為11.6億升，占世界總產(chǎn)量的4.2%，位于世界第7位。近10年，國內(nèi)葡萄酒產(chǎn)量年均增速為17%，遠高于全球平均水平。2013年中國人均葡萄酒消費量僅為1.24L，與世界平均水平3.38L 相差很大，潛在消費空間巨大。我們認為，受益于消費升級和健康飲酒的大潮流，從目前到2020年，中國葡萄酒市場復合增速可以達到8-10%。進口葡萄酒告別高速增長階段，子品類起泡酒或成增長主力。2000-2011年，中國葡萄酒進口量增幅高達7.4倍，遠高于其他主要貿(mào)易國。目前，進口葡萄酒占國內(nèi)的市場份額為22%，僅法國和智利兩國就占據(jù)近一半的進口葡萄酒市場。但是，進口葡萄酒的高速增長階段已經(jīng)過去，價格下行成為必然趨勢。然而，子品類起泡酒卻保持20%以上的增長，未來將成為行業(yè)需求增長的一大主力。

進口葡萄酒市場占有率趨穩(wěn)，國內(nèi)行業(yè)集中度有待提高。進口葡萄酒一直是國內(nèi)市場的強有力競爭者，其市場份額由2005年的9%持續(xù)上升至2011年的21%。受限制“三公消費”的影響，2012年之后，進口葡萄酒的市場占有率增速趨緩，市場份額基本穩(wěn)定在21%左右。此外，與美國相比國內(nèi)行業(yè)集中度有待提高，未來以國內(nèi)龍頭品牌張裕為首的內(nèi)資企業(yè)市場占有率有望持續(xù)回升。

商超、專賣店渠道占比明顯提升，中低檔葡萄酒成為消費主流。受三公消費限制的影響，葡萄酒消費渠道發(fā)生改變，商超、專賣店和團購渠道消費占比明顯提升。加上近年來電商渠道的逐步盛行，導致高毛利的高檔酒銷量大幅減少，進口葡萄酒渠道利潤逐步回歸至合理水平。目前，中低檔葡萄酒受消費者親睞，市場占比高達74%。我們認為，隨著餐飲業(yè)的逐步回暖，將進一步帶動以餐酒為代表的中低檔市場消費。

(三)中國葡萄酒行業(yè)未來發(fā)展趨勢:酒精濃度進入低度化時代，大眾消費和進口酒市場是主要看點。

進口酒高性價比優(yōu)勢短期不可超越，內(nèi)資企業(yè)積極擁抱進口酒是上策。我們認為，由于產(chǎn)地、名莊、品牌背書等優(yōu)勢，以及相對合理的價格，進口葡萄酒在中國市場具有的高性價比優(yōu)勢短期不可超越。但是，內(nèi)資企業(yè)大步進軍進口酒市場將是未來一大趨勢。目前，以張裕、長城為首的幾大國產(chǎn)酒生產(chǎn)商已經(jīng)開始做出積極準備，加緊布局進口酒市場。

葡萄酒價格下移已成定局，大眾消費市場將成為行業(yè)的主戰(zhàn)場。從國際市場發(fā)展情況來看，葡萄酒更多的適用于大眾消費。并且受進口酒高性價比沖擊，國內(nèi)中低檔葡萄酒消費占比超過70%，價格下移已經(jīng)成為行業(yè)新常態(tài)的重要標志。因此，未來國內(nèi)葡萄酒消費將更傾向于高性價比產(chǎn)品，大眾消費市場競爭會更激烈。

未來葡萄酒酒精濃度會步入低度化時代，其中，以起泡酒為代表的低酒精度葡萄酒將迎來高速增長階段。

最新研究表明，人類味蕾更偏愛低酒精度葡萄酒。并且，參照英國低酒精度葡萄酒的暢銷情況，可以預見未來葡萄酒的酒精含量將會向低度化發(fā)展。我們認為，起泡酒未來的發(fā)展?jié)摿�巨大，成為市場主流產(chǎn)品是完全可能的。

進口酒市場中內(nèi)資企業(yè)強大的渠道優(yōu)勢將愈加凸顯。進口酒在渠道建設方面很難和內(nèi)資企業(yè)的分銷體系相抗衡。目前能出量的進口酒品牌只有3-4家供應商，一般專注于餐飲和專賣店渠道，很難進入商超。內(nèi)資企業(yè)擁有領先的銷售規(guī)模優(yōu)勢和強大的渠道體系，有助于進入進口酒市場。在行業(yè)進入新常態(tài)階段，搶占進口酒市場將成為內(nèi)資企業(yè)未來的一大增長點，而進口酒渠道利潤的理性回歸勢必會促使直銷和專賣店渠道占比的持續(xù)提升。

葡萄酒文化普及不可輕視，行業(yè)合力做營銷成效將更好。以法國葡萄酒為鑒，葡萄酒文化教育和宣傳具有長遠戰(zhàn)略意義。國內(nèi)在宣傳教育上尚未形成行業(yè)規(guī)模，目前張裕在這方便做的較多。未來行業(yè)合力做營銷，加強葡萄酒軟文化的教育，不斷提高葡萄酒文化的滲透率是必經(jīng)之路。

(四)看好龍頭張裕：行業(yè)領導地位不可撼動，大舉并購進口酒將助推其再次爆發(fā)。

國產(chǎn)葡萄酒企業(yè)中，張裕一直是行業(yè)的領導者，其在品牌、產(chǎn)品、渠道、原料等方面的優(yōu)勢顯著，龍頭地位會長期存在。由于進口酒市場空間近百億且進口商上規(guī)模的不多，未來進口酒市場將會成為張裕業(yè)績增長的另一個爆發(fā)點。

目標價 48.6元，維持“增持”評級。張裕正處于行業(yè)調(diào)整期，目前業(yè)績基本觸底，未來2-3年雖有一定的增長承壓，但盈利會逐步回升。長期來看，公司主營產(chǎn)品的順利轉(zhuǎn)型以及其在進口酒市場的巨大潛力，張裕未來將會保持較高的穩(wěn)定成長性�？紤]到張裕的行業(yè)龍頭優(yōu)勢，建議張裕12個月的合理目標價格為48.6元，對應2015年的PE 為30倍，維持“增持”評級。