白酒行業(yè):景氣度持續(xù)健康上行 區(qū)域龍頭加速增長顯現(xiàn)

從年報和一季報數(shù)據(jù)來看，名酒收入繼續(xù)保持高增長勢頭，利潤增速則更快，消費升級和集中度提升的產(chǎn)業(yè)邏輯不變，只是各家公司的業(yè)績增長邊際趨勢有所不同。行業(yè)回升初期的2-3年，高端酒和次高端最先受益，背后的邏輯是具備最優(yōu)的競爭格局和全國市場擴張優(yōu)勢，較強的漲價預(yù)期亦帶來一定補庫需求，現(xiàn)階段這些名酒仍保持高增，邊際變化可能不大;區(qū)域市場的強勢品牌開始進入加速增長期，背后的邏輯是消費換擋由100元、200元向300元升級，這個趨勢在安徽、江蘇等地體現(xiàn)明顯。認為應(yīng)以長期視角去配置高端酒茅五瀘，短期波動不改全年業(yè)績增長的高確定性，尤其是茅臺的提價效應(yīng)有望逐季得到體現(xiàn)，更需理性對待，5月中旬MSCI落地亦是重要催化劑;二三線估值較低且業(yè)績加速增長酒企建議加大配置力度，繼續(xù)重點推薦口子窖、古井貢酒、洋河股份、順鑫農(nóng)業(yè)、山西汾酒、水井坊等。

行業(yè)總結(jié)：景氣度持續(xù)上行，分化增長愈加凸顯。2017年白酒板塊收：入同比增長28.06%，凈利潤同比增長43.45%，較2016環(huán)比分別提高14.26pct和32.78pct;18Q1年白酒板塊收入同比增長27.98%，凈利潤同比增長37.53%，較17Q1環(huán)比分別提高9.10pct和15.47pct;整體來看，2017年板塊繼續(xù)加速增長，且2018年延續(xù)強勁增長勢頭。同比數(shù)據(jù)來看，業(yè)績實現(xiàn)正增長的酒企個數(shù)由2017年的16家增加至18Q1的17家，一二線酒企普遍實現(xiàn)20%以上增長，三線白酒分化進一步加劇;環(huán)比數(shù)據(jù)來看，一二線以及三線次高端酒業(yè)績基本均呈現(xiàn)環(huán)比加速增長趨勢，考慮到基數(shù)原因，區(qū)域強勢品牌酒企業(yè)績加速增長趨勢最為突出。2017年以來白酒板塊毛利率持續(xù)上移，費用率穩(wěn)步下行，驅(qū)動盈利能力快速提升;且毛利率提升的酒企數(shù)量逐步擴大，結(jié)構(gòu)升級趨勢加速蔓延。

行業(yè)展望：打款政策調(diào)整致預(yù)收款下行，茅臺穩(wěn)價拉長景氣周期。2017年白酒板塊預(yù)收款同比下降4.34%，其中茅臺和五糧液預(yù)收款分別為同比下降17.74%、26.24%，主要是去年三季度加大發(fā)貨量所致，其余名酒預(yù)收款以增長為主。18Q1白酒板塊預(yù)收款同比下降10.36%，下滑幅度有所擴大，其中茅臺預(yù)收款同比下降30.63%是主因，認為年初開始茅臺嚴格實施控價措施，加快了經(jīng)銷商打款發(fā)貨節(jié)奏，對應(yīng)預(yù)收款蓄水效應(yīng)相應(yīng)減弱，應(yīng)理性看待這一趨勢;其他名酒以及區(qū)域酒企回款趨勢仍舊向好，反映需求端繼續(xù)保持良性狀態(tài)。年初茅臺提價后穩(wěn)健策略成功實施，目前飛天茅臺在多數(shù)地區(qū)一批價穩(wěn)定在1499元，部分區(qū)域一批價達到1550-1600元，顯示市場需求依舊旺盛，普五一批價在810-820元之間。從產(chǎn)業(yè)角度來看，茅臺堅持穩(wěn)定價格體系做法值得高度認可，價格過快上漲會透支渠道乃至潛在需求，龍頭價格保持穩(wěn)步上行步伐更加利于行業(yè)健康持續(xù)發(fā)展。

持倉與估值：持倉顯著下降，估值回落至中樞以下。根據(jù)策略組測算，截至2018年一季度末，食品飲料持倉為9.58%，環(huán)比下降3.48pct，主要是白酒和乳制品減倉較多，其中白酒持倉為7.24%，環(huán)比下降2.29pct，持倉市值為328.38億元。目前白酒板塊PE-TTM為29，回落至歷史估值中樞靠下水平，名酒對應(yīng)2018年P(guān)E基本在23倍以下，隨著5月中旬MSCI落地，認為稀缺的優(yōu)秀白酒股將得到更多海外投資者的青睞，行業(yè)景氣度持續(xù)背景下，名酒估值有望得到修復(fù)。