啤酒行業(yè)報(bào)告：巨變可能已悄然發(fā)生

啤酒龍頭企業(yè)有市值管理和提升業(yè)績的訴求。 1) 經(jīng)過多年價(jià)格競爭，我國啤酒企業(yè)的噸價(jià)、毛利率等指標(biāo)低于國際同行， 龍頭企業(yè)有改善業(yè)績?cè)V求。華潤啤酒剝離零售等其他業(yè)務(wù)專注于啤酒主業(yè)，重慶啤酒更換管理層，珠江啤酒啟動(dòng)員工持股計(jì)劃，龍頭企業(yè)強(qiáng)化業(yè)績要求。 2)各家啤酒企業(yè)發(fā)現(xiàn)高市場集中度下低價(jià)搶奪市場份額的競爭策略屬于零和博弈，效果有限，未來有望強(qiáng)化對(duì)噸價(jià)、利潤指標(biāo)的考核，推動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L。

盈利能力拐點(diǎn)有望出現(xiàn)，延續(xù)了十年的故事有望兌現(xiàn)。 過去十年市場一直期待啤酒行業(yè)有朝一日出現(xiàn)利潤率拐點(diǎn)，但毛利率卻持續(xù)下行，從 2006 年的 34%下降至 2015 年 27%。 換個(gè)角度來看，消費(fèi)如能真正升級(jí)，改善空間巨大。 我們判斷盈利拐點(diǎn)到來需具備幾個(gè)條件：行業(yè)銷量停止增長， 倒逼龍頭通過產(chǎn)品升級(jí)來實(shí)現(xiàn)增長;龍頭市占率達(dá)到較高水平，競爭放緩， 差異化競爭增多;主要玩家的大股東和管理層理念發(fā)生變化。當(dāng)前行業(yè)巨變可能已悄然發(fā)生，從份額到利潤，且部分龍頭企業(yè)有市值管理和提升業(yè)績的訴求。2016Q1 燕京啤酒和青島啤酒的銷售費(fèi)用比分別為 13.34%和21.37%， 相比 2015 年下滑 9.75%和 19.47%。受中國進(jìn)口需求放緩等影響，進(jìn)口大麥的價(jià)格持續(xù)下跌， 2016 年 3 月已跌至 257.41 美元/噸。原材料價(jià)格下跌帶動(dòng)毛利率的進(jìn)一步提升。 此外易拉罐等包材的價(jià)格也顯著下滑。我們判斷盈利能力拐點(diǎn)可能在 16-17 年出現(xiàn)，低檔酒為主的公司尤為受益，如燕京啤酒、華潤啤酒等。

重點(diǎn)關(guān)注華潤啤酒、燕京啤酒、適當(dāng)關(guān)注青島啤酒及珠江啤酒。

1) 華潤啤酒是低端啤酒升級(jí)的最大受益者，未來利潤考核比增加，可能推動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L超預(yù)期。 2) 燕京啤酒更換管理層， 后期不排除被其他巨頭整合。 預(yù)計(jì)整合后強(qiáng)渠道、研發(fā)等協(xié)同效應(yīng)強(qiáng)， 效率提升有望帶來盈利反轉(zhuǎn)。 3)重慶啤酒可能成為大股東旗下西部啤酒資產(chǎn)的整合平臺(tái)，未來其他地方性啤酒品牌有望有望逐步注入。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 低價(jià)競爭加劇，資本運(yùn)作不達(dá)預(yù)期。