五糧液：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、費用率下降 盈利能力將不斷提升

高端酒與系列酒雙輪驅(qū)動,18年收入有望保持高增長

公司17年營收301.87億元,同增22.99%,18Q1營收138.98億元,同增36.80%。17Q4+18Q1同增30.02%,春節(jié)加速增長。17年收入快速增長主要因產(chǎn)品量價齊升:據(jù)年報,17年酒類銷量增長21.05%,噸價略提升2.22%。根據(jù)年報,我們預(yù)計高端酒收入增長23%左右,銷量增長12%左右,預(yù)計均價上漲10%左右。系列酒收入預(yù)計增長20%+。18Q1收入高增長源于高端五糧液量價齊升,預(yù)計18年收入有望增長30%左右。(1)據(jù)酒業(yè)家,17年11月五糧液提高計劃外價格至839元/瓶,預(yù)計高端五糧液全年均價提升9%+。(2)公司渠道下沉不斷招商預(yù)計高端五糧液銷量有望同增20%。(3)據(jù)17年年報,系列酒進行品牌聚焦減少內(nèi)耗,渠道不斷擴張和下沉,預(yù)計系列酒銷量能夠?qū)崿F(xiàn)20%左右增長,疊加17年10月系列酒漲價10%-20%,預(yù)計系列酒收入18年有望實現(xiàn)30%左右增長。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級+費用率下降,公司盈利能力將不斷提升

17年歸母凈利96.74億元,同增42.58%;18Q1歸母凈利49.71億元,同增38.35%。得益于提價及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級,公司17年/18Q1毛利率同比提升1.81/2.66個PCT。17年/18Q1期間費用率分別下降8.16/4.81個PCT,其中銷售費用率分別同降了7.12/3.57個PCT,主要是由于公司返利大幅降低銷售費用,18年在規(guī)模效應(yīng)和費用高效投放下費用率進一步下降。17年/18Q1管理費用率因規(guī)模效應(yīng)分別同降了7.12/1.47個PCT。

投資建議

我們預(yù)計18-20年收入391.28/488.30/588.74億元,同增29.62%/24.08%/20.57%;歸母凈利129.67/170.29/212.88億元,同增34.04%/31.33%/25.05%;對應(yīng)EPS為3.34/4.39/5.48元/股,對應(yīng)PE為20/16/12倍,維持買入評級。

風(fēng)險提示:提價幅度低于預(yù)期,結(jié)構(gòu)升級低于預(yù)期,食品安全問題。