核心觀點：
1、基本面觸底反彈，下半年業績彈性極大。
經過近三年調整，白酒行業進入筑底改善階段，而老窖在一季度也實現了同比增長。下半年，我們看好“金九銀十”渠道補庫存帶來的旺季熱銷，屆時公司將體現出較大的業績彈性。
首先，今年相比去年最大的不同有兩點，1 是價格體系，今年即便進入淡季，高端白酒價格金字塔依然維持的相當穩固，而三家酒企也達成戰略高度一致，“控量保價”是重中之重，因此我們預測臨近旺季，高端酒一批價會出現久違的小幅上漲，去年由于老窖在價格策略上的失誤，導致1573 嚴重下滑，而價格穩固后，公司1573 的恢復是比較明顯的;2 是庫存，去年公司渠道堵塞，下半年甚至今年1 季度都在進行去庫存工作，包括回購也是舒緩渠道壓力，實際動銷不完全體現在業績上，因此下半年庫存包袱解決掉，實際銷售將充分體現在報表上。目前市場最無法判斷的就是終端需求情況，但從春節表現以及淡季情況，特別是在政務消費消失，市場重回大眾、商務、節假消費后，旺季更旺、淡季更淡的特征非常明顯，因此“金九銀十”終端需求表現值得關注。
此外，去年下半年還遭遇存款丟失等一次性損失計提，導致下半年業績為負，因此從今年二季度開始彈性將逐季度顯著，我們預測公司全年凈利潤16.6 億元，同比增長88.63%。
2、新一屆領導上任，公司有望迎來新的突破。
本月末公司新一屆董事會將產生，根據董事候選名單，新一屆董事長為劉淼，總經理為林峰，劉總今年46 歲，曾任銷售公司總經理，分管生命中的那壇酒，而林總主要負責責老窖的營銷工作，今年42 歲，分管國窖1573、特曲、博大。新領導均由公司內部培養產生，而且擁有多年營銷一線工作經驗，此次人事變更，一方面新老過渡平穩，預計短期在公司戰略上不會出現較大轉變，目前老窖基本面已經企穩，渠道壓力舒緩，國窖1573 處于恢復階段，淡季價格維持較好，而中端窖齡、特曲也進入良性增長，博大繼續深耕下沉;另一方面新人事新氣象，老窖上市以來在行業內的創新及市場化程度都較高，但這些年老窖行業地位卻有所下滑，特別是在營銷上沒有大的創新，預計新人上來公司未來在營銷轉型、管理方式以及業務拓展上實現新的突破。
3、華西證券IPO 臨近，催生更大市值空間。
老窖股份公司直接持有華西12.99%股權，根據華西證券公布招股意向書，公司計劃發行7 億股，上市后總股本為28 億股，預計攤薄后老窖股份持有華西證券股份為9.74%，2014 年華西實現收入31.8 億元，凈利潤為10.98 億元，參照上市不久的東興證券和東方證券，預計華西上市后市值為865-1033 億元。當前老窖市值為405億元，2015 年動態市盈率為24 倍，在白酒行業處于合理區域。而老窖持有華西證券股權可帶來市值提升估計為84.3-100.6 億元，老窖股份市值有望突破500 億元。
4、混改預期升溫，股權優化釋放更大彈性。
瀘州市政府非常重視本地酒業恢復，并給予補貼和政策上支持。未來公司在股權結構優化，以及股權激勵以及集團資產注入等方面都存在預期。2015 年老窖集團收入計劃為375 億元，其中酒類銷售230 億元，而2014年老窖上市公司收入僅53 億元，將來集團有可能利用上市公司平臺導入更多的酒類資產，充分發揮了瀘州的原酒優勢，發展保健酒和創新類酒品發展。
5、盈利預測與估值：作為底部復蘇品種的推薦，由于一季度業績低于市場預期，前期股價有所回調。但考慮到白酒板塊的配置價值開始凸顯，行業整體人氣開始聚集，底部復蘇確認。當前茅臺市值突破3000 億元，迎駕貢上市以來表現強勢，以及口子窖和金徽等新股還將陸續登陸A 股，在下半年旺季啟動的配合下，板塊熱點較多，值得重點配置。
我們預計2015-2017 年的收入增速為28%、15%和13%，未來三年EPS 為1.18 元、1.41 元和1.66 元，給予16年25 倍市盈率，目標價35 元，提高評級至“買入”。
