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            瀘州老窖:盈利高成長難持續(xù) 估值基本合理

            2019-09-11 08:58  中國酒業(yè)新聞  佳釀網(wǎng)  字號:【】【】【】  參與評論  閱讀:

            投資建議

            由于我們認(rèn)為公司未來三年的盈利增速可能逐步下行,綜合考慮公司下半年控量提價的措施,我們認(rèn)為目前公司估值已經(jīng)合理,下調(diào)目標(biāo)價1.2%至96 元,下調(diào)評級至中性。理由如下:

            我們預(yù)期公司盈利增速從2019 年開始逐步下行。根據(jù)公司財報,1H19 國窖的增速30%,開始落后于中檔價位,并且隨著公司控量提價措施的逐步執(zhí)行,加上公司成長更加依賴渠道分銷和擴(kuò)張,我們認(rèn)為提價不利于國窖產(chǎn)品的動銷,且短期會損傷營收增長趨勢,伴隨著五糧液1618 的價格會戰(zhàn)略性阻礙公司提價,我們認(rèn)為公司控量將更加嚴(yán)格;

            我們預(yù)計公司盈利能力的快速提升將在一年內(nèi)結(jié)束。一方面,公司毛利率快速提升來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善,但我們認(rèn)為其進(jìn)一步改善的邊際影響較弱;另一方面,公司過去三年持續(xù)下降的固定資產(chǎn)賬面價值使得年度折舊持續(xù)下降,疊加收入增長,使得毛利率快速提升。而隨著公司近85 億元工程項(xiàng)目計劃在2019 年底或者2020 年逐步從在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)并計提折舊,我們估算屆時公司年度營業(yè)成本將增加4 億元以上。此外,我們估計74 億元技改工程運(yùn)營也將增加約2000 人的制造和管理團(tuán)隊(duì),我們認(rèn)為公司管理費(fèi)用率難以顯著下降。公司銷售層面的規(guī)模效應(yīng)缺乏,難以貢獻(xiàn)盈利彈性。

            我們認(rèn)為當(dāng)前股價估值基本合理,2020 年的預(yù)期提價不利于基本面的進(jìn)一步改善,估值難以繼續(xù)快速提升。

            我們與市場的最大不同?國窖進(jìn)入提價控量期;我們認(rèn)為公司固定資產(chǎn)將在未來兩年有明顯增長。

            潛在催化劑:跟隨五糧液和茅臺大幅度提價。

            盈利預(yù)測與估值

            由于未來兩年折舊可能增加,我們下調(diào)2019/20 年盈利預(yù)測4.1%/7.1%至45.49/56.52 億元,下調(diào)目標(biāo)價1.2%至96 元,目標(biāo)價對應(yīng)2019/20 年31/25x P/E,當(dāng)前股價對應(yīng)2019/20 年31.2/25.1xP/E,目標(biāo)價有0.9%下行空間,下調(diào)評級至中性。

            風(fēng)險

            如果公司中檔價位減速,那么營收增速將顯著下降。

              關(guān)鍵詞:白酒股 白酒板塊 瀘州老窖  來源:中金公司  邢庭志 陳文凱
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