白酒行業(yè)深度報(bào)告:長線空間打開

1、次高端邏輯持續(xù)兌現(xiàn)，成長趨勢明朗化：年初，我們發(fā)布了關(guān)于白酒次高端新趨勢的深度報(bào)告，提出了“300元次高端價(jià)位是本輪行業(yè)主流價(jià)位增長的核心趨勢”、“區(qū)域龍頭利潤彈性顯現(xiàn)，收入增長逐步加速”等觀點(diǎn)，從一季報(bào)、中報(bào)以及后續(xù)渠道反饋來看，基本都驗(yàn)證了我們的判斷，次高端替代100元價(jià)格帶成為新商務(wù)主流價(jià)位的趨勢更加明朗化，未來次高端的持續(xù)放量也將是白酒行業(yè)最為重要的一個(gè)特征和成長驅(qū)動(dòng)力。

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2、本輪次高端與上一輪有本質(zhì)不同:需求支撐，成長趨勢的韌性和持續(xù)性都會(huì)更強(qiáng)。通過復(fù)盤可以發(fā)現(xiàn)，上一輪次高端的發(fā)展由高端泡沫化、三公消費(fèi)、資本投機(jī)以及企業(yè)開創(chuàng)公關(guān)團(tuán)購營銷模式共同推動(dòng)，基礎(chǔ)脆弱，12年在受到反腐、經(jīng)濟(jì)減速和投機(jī)資本撤出的影響后，次高端酒受到重創(chuàng)，泡沫破滅，業(yè)績出現(xiàn)斷崖式的下滑。這一輪的發(fā)展背景與之前有著本質(zhì)的不同，需求經(jīng)過5年時(shí)間的積淀，在消費(fèi)升級、品牌意識增強(qiáng)以及資產(chǎn)價(jià)格上漲等因素共同影響下，100元向300元價(jià)格帶升級已具備大眾消費(fèi)能力的強(qiáng)力支撐，行業(yè)經(jīng)過危機(jī)的洗禮后，三公消費(fèi)以及渠道非理性助推的因素以及很小，次高端才剛剛開始迎來真正的大發(fā)展，我們認(rèn)為本輪次高端價(jià)格帶反而是最強(qiáng)的，增速也會(huì)維持在高位，未來即使行業(yè)受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，次高端也將非常穩(wěn)固。

3、歷史經(jīng)驗(yàn)證明，茅臺(tái)和區(qū)域龍頭的成長屬性更突出：通過對比2017年相對行業(yè)上一輪高點(diǎn)2012年的業(yè)績，我們發(fā)現(xiàn)增長排序靠前的白酒公司主要是茅臺(tái)和區(qū)域龍頭企業(yè)，例如口子窖(46.470, 0.69, 1.51%)17年利潤預(yù)計(jì)達(dá)到10億，較2012年增長122%，收入規(guī)模也較12年增長34%。古井貢酒(73.220, 1.56, 2.18%)、老白干酒(17.440, 0.01, 0.06%)收入規(guī)模增速僅次于茅臺(tái)，分別增長71%和62%。這背后的原因涉及到品牌力、市場基礎(chǔ)、營銷模式和消費(fèi)需求等各方面。區(qū)域龍頭酒有基地市場，區(qū)域競爭能力強(qiáng)，對經(jīng)濟(jì)周期的敏感性要弱于高端白酒，增速更為穩(wěn)健。從中報(bào)情況看，今年以來，所有區(qū)域龍頭包括其他名酒企業(yè)的次高端價(jià)位都繼續(xù)保持了高速增長態(tài)勢，收入利潤都進(jìn)入加速階段，成為整個(gè)行業(yè)的一個(gè)亮點(diǎn)。

4、次高端具備千億以上成長空間，從品牌力和營銷力的綜合角度，看好區(qū)域龍頭新一輪的成長機(jī)會(huì)：從目前情況看，100元價(jià)格帶是白酒行業(yè)中總收入規(guī)模最大的價(jià)位區(qū)間，約占整體的40%左右，300元次高端總體收入僅300-350億左右(2017年)，而行業(yè)的新趨勢是300元(200-500元)價(jià)位取代原來的100元中高端成為新主流商務(wù)消費(fèi)的主流價(jià)格帶，根據(jù)測算，未來如若百元價(jià)位20%的消費(fèi)量升級為300元價(jià)位，將至少帶來1000-1500億的市場容量，成長空間巨大。目前行業(yè)處于快速擴(kuò)容階段，全國性名酒和區(qū)域性龍頭都將受益，但在純次高端價(jià)位品牌度過快速成長期后，區(qū)域龍頭在18-19年將迎來自己的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和利潤高成長期，同時(shí)，由于其區(qū)域深耕和壟斷控制消費(fèi)升級的能力更強(qiáng)，未來有望持續(xù)擴(kuò)大規(guī)模優(yōu)勢。

5、白酒行業(yè)不是全面好轉(zhuǎn)，而是高端和次高端價(jià)格帶的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，分化明顯：從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，17年白酒行業(yè)銷量增長6.8%、收入增長14.4%、利潤增長35.8%，18年上半年銷量增長3.3%、收入增長14.8%、利潤增長33.2%，明顯行業(yè)結(jié)構(gòu)性變化更明顯，占據(jù)行業(yè)收入份額最大的80-200元、80元以下價(jià)格帶增長只有個(gè)位數(shù)和下滑，行業(yè)增長的機(jī)會(huì)只在800元以上高端和200-500元的次高端價(jià)格帶，這背后是價(jià)位升級和品牌集中度提升的驅(qū)動(dòng)。

6、綜合來看：本輪白酒的恢復(fù)發(fā)展頭部效應(yīng)明顯，前兩年高端彈性最大，17年之后，逐漸由高端向次高端擴(kuò)散，行業(yè)開始回歸至主流價(jià)位的成長，趨勢明確。未來隨著消費(fèi)升級和行業(yè)向名酒集中，一方面，我們會(huì)繼續(xù)看到次高端價(jià)位的快速擴(kuò)容，趨勢不會(huì)改變，另外一方面，在擠壓式競爭過程當(dāng)中，唯有品牌力和管理營銷能力的龍頭公司才能夠獲得持續(xù)增長。建議重點(diǎn)關(guān)注的次高端品牌：口子窖、古井貢酒、今世緣(17.120, -0.02, -0.12%)、洋河股份(110.090, 2.44, 2.27%)、老白干酒、山西汾酒(42.700, -0.33,-0.77%)、水井坊(38.140, 0.69, 1.84%)等。

7、風(fēng)險(xiǎn)提示：高端酒價(jià)格下跌，如貴州茅臺(tái)(648.030, 5.13, 0.80%)市場批價(jià)跌破1200，五糧液(62.100, 0.57, 0.93%)國窖1573跌破600元帶來需求替代風(fēng)險(xiǎn);區(qū)域龍頭目前次高端占比較低，對直接的收入增速貢獻(xiàn)還不高;行業(yè)面臨一些政策的沖擊;經(jīng)濟(jì)疲軟導(dǎo)致政商務(wù)活動(dòng)減少，影響白酒消費(fèi);食品安全風(fēng)險(xiǎn)。