投資建議：堅守一線，布局估值較低二線龍頭。高端：增長確定，估值切換具提升空間;次高端：關(guān)注品牌基礎(chǔ)牢固，競爭優(yōu)勢邊際改善龍頭;中端：關(guān)注估值相對較低的區(qū)域性龍頭。增持瀘州老窖(56.400, -1.73, -2.98%)(000568)、貴州茅臺(483.850, -7.78, -1.58%)(600519)、古井貢酒(54.190, -0.79, -1.44%)(000596)、山西汾酒(45.960, -0.97,-2.07%)(600809)、洋河股份(90.460, -2.79, -2.99%)(002304);受益標(biāo)的水井坊(34.000, -1.19, -3.38%)(600779)、口子窖(44.900, -0.91, -1.99%)(603589)。

第四波繁榮在路上，依然是龍頭盛宴。1)總結(jié)行業(yè)三起三落，經(jīng)濟(jì)加速尤其是投資加碼是白酒向上周期的最主要動力，政策限制是酒業(yè)向下的最直接沖擊。2)第四波繁榮進(jìn)行時，景氣周期至少延續(xù)2-3年。成因：投資加速(房地產(chǎn)景氣、PPP、雄安新區(qū))、渠道補(bǔ)庫存、茅臺基酒緊缺(供不應(yīng)求使提價預(yù)期上揚(yáng)，投資需求加劇供需矛盾)。中觀特征：名酒目標(biāo)加碼、產(chǎn)能擴(kuò)張加速、渠道庫存依然良性、新經(jīng)銷商積極加入。新增固定資產(chǎn)投資明顯加速，按滯后1-2年估算行業(yè)至少延續(xù)2-3年高景氣，黃金十年茅臺五度提價，而今5年價格未動、巨大價格剪刀差不利于產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，提價預(yù)期依然、拉升行業(yè)景氣;渠道良性，價格難言泡沫。當(dāng)前個人成白酒主要買家，對品牌、品質(zhì)、性價比要求提高;名酒更受青睞，擠壓式增長加劇，業(yè)績分化明顯。

品牌壁壘成為白酒龍頭最核心競爭要素。1)不可復(fù)制與逾越的品牌壁壘是強(qiáng)者恒強(qiáng)的最大護(hù)城河：白酒的文化與社交屬性使得品牌尤為重要，名酒的起點在于高質(zhì)量產(chǎn)品，但更為重要的是長期品牌積累形成消費(fèi)者心智定位烙印并具有排他性，后進(jìn)者短時間難以超越。2)名酒已打下多年渠道基礎(chǔ)，營銷體系成熟。茅臺深諳意見領(lǐng)袖營銷、五糧液(56.190, -1.41,-2.45%)(000858)大商代理與區(qū)域營銷相得益彰、老窖品牌專營模式助力大單品進(jìn)擊、洋河1+1和4*3深度分銷、口子窖盤中盤、汾酒深耕+樣板市場模式、水井坊新總代模式、古井貢三通三率模式，龍頭在多年廝殺中尋找出最適合自身的渠道法則，渠道優(yōu)勢短時間難以超越。

競爭格局變化前瞻：錯位分層，強(qiáng)者恒強(qiáng)。1)集中度提升是必然，名優(yōu)酒產(chǎn)量占比僅10%，收入CR4僅16%，業(yè)績結(jié)構(gòu)性調(diào)整仍有較大空間。2)通過五力分析，龍頭具強(qiáng)大品牌壁壘，替代品少、市場封閉，存量市場下龍頭將繼續(xù)擠占小酒企份額。3)各層次龍頭謹(jǐn)慎保持安全價格間距，向上升級品牌難度大，預(yù)計各價格帶均有龍頭，龍頭將強(qiáng)者恒強(qiáng)。4)格局走向：高端穩(wěn)定、次高端藍(lán)海、中端紅海。

核心風(fēng)險：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行風(fēng)險、食品安全問題風(fēng)險。