(一)營收受行業(yè)拖累，凈利率有所提升
2015 年1-6 月公司實現(xiàn)銷售啤酒296 萬千升，共實現(xiàn)營收70.38 億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為5.37 億元實現(xiàn)每股收益0.21 元。符合我們的預期。2015 年上半年受國內(nèi)宏觀、消費環(huán)境及天氣因素的共同影響，公司銷量未能實現(xiàn)增長。但在另一方面，啤酒行業(yè)上半年產(chǎn)量同比也下降了6.17%為2456.91萬千升，公司表現(xiàn)依然強于行業(yè)水平，實現(xiàn)了管理層“領跑行業(yè)”的目標。
同時公司的毛利率和凈利率在上半年雙雙提升且高于行業(yè)水平。公司的銷售毛利率為43.39%，較去年同期提升了2.89 個百分點;凈利率也有1.02 個百分點的提升，達到9.44%。分別高于26.59%和8.38%的行業(yè)水平。在費用方面，公司的銷售費用和財務費用率相較去年同期均未發(fā)生大的變化，變動率保持在0.1 個百分點以內(nèi)，而管理費率則上漲了約1 個百分點。
(二)中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升
公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級穩(wěn)步推進。上半年公司主品牌和3 個主打品牌的銷量與去年同期基本持平，其中燕京主品牌銷量為211 萬千升(YOY-0.47%),“1+3”品牌排銷量為274 萬千升(YOY+0.74%),在總銷量中的占比分別提升了2.22 個百分點和3.97 個百分點，中高檔啤酒的銷量增長了18.27%，相較去年同期11.8%的增速，增速繼續(xù)上升了6.47 個百分點。我們以此測算公司中高端啤酒的銷量占比已達到45%左右，噸酒價格有所提高。
(三)國企改革漸進有望引爆公司改革紅利
市場聚焦國企改革預期，公司有望受益于新一輪國企改革紅利。燕京作為北京市所屬國有資產(chǎn)的重要組成部分，目前已經(jīng)建立起了完善的薪酬體系市場化考核與激勵機制，業(yè)務骨干的激勵正在積極推進當中，其中銷售部門的市場化考核已在去年完成。參照現(xiàn)階段國企改實施的樣本和啤酒行業(yè)的競爭格局以及公司的行業(yè)地位，我們認為公司有望率先獲益，在引入戰(zhàn)略投資者和股權激勵等體制改革方面或?qū)⒂兴黄疲瑥娏铱春梦磥砉靖母锛t利釋放。
投資建議
請投資者關注我們8 月1 日公司深度分析報告《燕京啤酒：期待改革紅利 迎接增量行情》，隨著北京市國企改革逐漸推進，我們再次重申關注。
我們認為：(1)隨著2014 年首現(xiàn)啤酒行業(yè)產(chǎn)量負增長，我國啤酒行業(yè)的整體市場容量已開始趨于飽和。隨著行業(yè)的集中度繼續(xù)緩慢提高(CR5>80%)，產(chǎn)銷量低增速將成為長期趨勢;(2)未來行業(yè)將會在集中度提升中出現(xiàn)分化，產(chǎn)品差異化創(chuàng)新和有效的市場管理將使得部分企業(yè)率先進入利潤率上升通道。因此，對部分企業(yè)的盈利能力改善預期加強。
考慮到公司2014 年的銷量略低預期拖累了收入和利潤增速，使得基數(shù)較低，因此，預計公司2015 年利潤增速有望回升至5%-10%這一區(qū)間。我們預測公司2015/16 年EPS 為0.29、0.32 元。加之公司在行業(yè)集中度不斷提升的過程中，將持續(xù)受益于費用有效控制下的毛利率穩(wěn)步提升，其品牌價值也會持續(xù)增強，維持“推薦”評級。
