青島啤酒中報點評：業(yè)績超預(yù)期 結(jié)構(gòu)升級與增值稅下調(diào)貢獻大

事件描述

8月15日披露19年中報，營業(yè)收入165.51億元，同比+9.22%，歸母凈利潤16.31億元，同比+25.21%;扣非后凈利潤14.45億元，同比+30.6%。

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方正觀點

1、業(yè)績超預(yù)期，啤酒噸價提升明顯：公司二季度收入同比增長8.8%至86億元，凈利潤同比增長29.6%至8.23億元，扣非后凈利潤同比增長34.7%至7.27億元，業(yè)績增速環(huán)比加快，明顯受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級以及增值稅下調(diào)紅利。上半年，公司啤酒銷量同比增長3.6%至473萬千升，其中Q2單季增長1.2%左右，環(huán)比略有放緩，主要是因為一季度渠道預(yù)期提價備貨較多，二季度有一定的消化期。但是，二季度公司高端酒增長趨勢不減，根據(jù)青島市工業(yè)和信息化局8月7日披露，上半年公司高端酒銷量同比增長10%至105萬千升，可測算Q2增長7%左右，明顯快于整體增速;而且公司青島主品牌上半年銷量同比增長6.3%，二季度同比增長4.2%，波動不大。價格方面，上半年整體噸價同比提升5.4%至3499元/千升，二季度同比提升7.5%，環(huán)比加快，與高端啤酒相對整體較快增速以及增值稅下調(diào)有關(guān)。此外，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比下降8.8%，與購買商品等現(xiàn)金支出，以及稅費等增加有關(guān)，建議全年維度來看。

2、結(jié)構(gòu)升級與增值稅下調(diào)助推毛利率提升，盈利改善明顯：上半年公司凈利潤率提升1.2pct至10.4%，推動業(yè)績更快增長，主要得益于幾方面，一是，毛利率上半年提升0.7pct至40.1%，與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級以及增值稅下調(diào)有關(guān);二是，稅金及附加占營收比重下降0.65pct;三是，所得稅率同比降低0.66pct，主要是當(dāng)期遞延所得稅抵減額增加33.4%。同期，公司銷售費用率提升0.27pct至18.1%，主要是裝卸運輸費增加較多;管理費用率下降0.25pct至3.6%，與行政費用、中介機構(gòu)費等下降以及規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)有關(guān)。此外，利息收入減少對上半年財務(wù)收益占營收比重影響不大。

3、看好公司高端產(chǎn)品較快增長引領(lǐng)結(jié)構(gòu)升級，以及管理效率提升后的盈利持續(xù)改善：未來啤酒行業(yè)發(fā)展重在結(jié)構(gòu)升級，各大酒廠紛紛發(fā)力高端啤酒，短期內(nèi)由于激烈競爭，銷售費用投入短期內(nèi)可能仍維持一定穩(wěn)定水平。但是，關(guān)廠增效，減少多余產(chǎn)能已成大勢所趨。當(dāng)前公司產(chǎn)能遠超實際銷量，未來5年計劃關(guān)閉10家工廠，運營效率還有非常大的提升空間，推動利潤增速持續(xù)快于收入增長。

4、盈利預(yù)測與估值：預(yù)計公司19-21年EPS分別為1.31/1.58/1.91元，對應(yīng)PE分別為35/29/24倍，維持“推薦”評級!

5、風(fēng)險提示：玻瓶、大麥等成本上漲;關(guān)廠進度低于預(yù)期;行業(yè)競爭加劇影響銷量等