青島啤酒三季報點(diǎn)評：結(jié)構(gòu)持續(xù)提升 產(chǎn)能優(yōu)化可期

2018 年前三季度青島啤酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 236.4 億元，同比增長 1.09%; 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 21 億元，同比增長 12.3%; 扣非后實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 18.02億元， 同比增長 6.68%。報告期內(nèi)公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則， 將原計入銷售費(fèi)用的市場助銷投入調(diào)整沖減營業(yè)收入， 按可比口徑， 前三季度營業(yè)收入同比增加 5.24%。 單三季度公司實(shí)現(xiàn)收入 84.87 億元，同比增長 1.98%( 可比口徑 Q3 單季收入同比增長 5.8%); 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 7.98 億元，同比增長 10.6%。 三季報公司業(yè)績符合預(yù)期，單季收入同比增速較 Q2 繼續(xù)改善。我們預(yù)計 18-20 年 EPS 為 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， 維持“買入”評級。

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銷量保持高于行業(yè)增速，噸價同比提高 4.51%

前三季度青島啤酒銷量為 719 萬千升， 同比增長 0.8%。 根據(jù)統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，三季度啤酒行業(yè)銷量整體下滑約 1.4%， 青啤銷量增長高于行業(yè)增速，實(shí)現(xiàn)了 0.38%的銷量增長。三季度單季公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)提升， 高端系列保持強(qiáng)勁增長勢頭，“奧古特、鴻運(yùn)當(dāng)頭、經(jīng)典 1903、 純生啤酒”等高端啤酒共實(shí)現(xiàn)銷量147 萬千升，同比增長 6.5%;青島經(jīng)典等中檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量195 萬千升，同比增長 2.6%; 嶗山等其他品牌低端產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量 377 萬千升，同比下滑 2.3%。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升及年初以來的提價貢獻(xiàn)下，青啤前三季度噸價在可比口徑下增長 4.51%，較上半年環(huán)比提高 0.5 個百分點(diǎn)。

凈利率同比改善， 子公司處置如期進(jìn)行

Q3 單季公司毛利率為 39%， 銷售費(fèi)用率為 15.3%， 考慮公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則影響， 計算 Q3 單季“ 毛利率-銷售費(fèi)用率”比率為 23.7%， 該比率同比提高 0.78 個百分點(diǎn)， 環(huán)比提高 2.6 個百分點(diǎn)，表明公司通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升和直接提價應(yīng)對成本上漲壓力， 已取得明顯成效。 Q3 單季公司確認(rèn)資產(chǎn)減值損失 5187 萬元， 確認(rèn)資產(chǎn)處置收益 4261 萬元， 主要系報告期內(nèi)個別子公司計提固定資產(chǎn)減值損失及處置固定資產(chǎn)利得增加所致。 面對啤酒行業(yè)整體產(chǎn)能過剩、 產(chǎn)能利用率較低的現(xiàn)狀， 青啤針對子公司的處置表明公司已經(jīng)開始積極梳理產(chǎn)能， 未來產(chǎn)能優(yōu)化有望為盈利能力提高做出貢獻(xiàn)。

受益于消費(fèi)升級，維持“買入”評級

青島啤酒具備較強(qiáng)的品牌影響力， 受益于行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速升級。今年以來公司通過直接提價及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升消化成本壓力， 通過子公司處置積極進(jìn)行產(chǎn)能優(yōu)化。三季度青島啤酒凈利率達(dá)到 9.4%，較去年同期提高 0.7pct。根據(jù)前三季度公司的實(shí)際經(jīng)營情況，我們維持 2018-2020 年盈利預(yù)測，預(yù)計公司 2018-2020 年 EPS 分別為 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， YOY 分別為 25%、 24%和 22%，可比公司 2019 年平均 PE 估值水平為 22 倍， 考慮公司品牌溢價及成長性， 給予公司 2019 年 24-25 倍 PE 估值， 目標(biāo)價34.94-36.40 元，維持“買入”評級。

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