白酒強者恒強 大眾品景氣向好

2017 年三季度白酒增長提速明顯，調(diào)味品和乳品延續(xù)優(yōu)秀表現(xiàn)：2017 年前三季度食品飲料板塊實現(xiàn)收入3,761 億元，利潤628 億元，分別同比增長16%和31%。單三季度食品飲料板塊收入、利潤增速分別為22%、55%，環(huán)比二季度提升8.85、32.28pct，主要系茅五三季報超預期拉動。分子行業(yè)來看，三季度白酒行業(yè)增長明顯提速，單三季度收入增速49.9%，環(huán)比大幅提升27.5pct;凈利潤增速86.0%，環(huán)比提升54.6pct，主要系茅臺為首的優(yōu)質(zhì)企業(yè)三季報超預期帶動;調(diào)味品、乳品收入端保持較快增長，乳品行業(yè)競爭趨緩、龍頭費率下行后利潤彈性開始顯現(xiàn)。

Q3 高端和次高端整體業(yè)績增長加速顯著，貴州茅臺三季報大超預期強化市場信心。三季度白酒板塊收入、凈利潤增速分別為43.19%、41.94%，環(huán)比提升17.15、16.35pct，高端茅五、次高端水井坊汾酒、地產(chǎn)酒古井Q3 均加速明顯。茅臺三季報大超市場預期，價值認知上臺階。貴州茅臺3 季度執(zhí)行“放量控價”，三季度收入確認按上限業(yè)績確認積極，大超市場預期，我們預判至2020 年前茅臺供給形勢不會逆轉(zhuǎn)，價格趨勢向好，預收款厚實，業(yè)績保障度高。同時我們看到，茅臺通過積極引導預期和茅臺云商技術手段幫助，價格管控試水有效，有助拉長高端酒及行業(yè)整體的景氣和投資周期。次高端白酒彈性繼續(xù)釋放——全國化帶來規(guī)模效應，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，繼續(xù)看好消費升級背景下次高端價格帶的巨大空間。水井坊Q3 收入利潤高增長再超市場預期，渠道工作扎實(品鑒會和核心門店兩大業(yè)務模塊)，品牌穩(wěn)步回歸，規(guī)模效應凸顯，持續(xù)發(fā)力可期;汾酒省內(nèi)省外同步快速增長，費用投放模式轉(zhuǎn)變后對價格影響積極，同時市場效果更好，2018 年規(guī)劃細致，省外空間巨大，繼續(xù)積極看好。沱牌舍得次高端舍得系列增長良性，定增獲得批文，博弈近尾聲。地產(chǎn)酒亦受益消費升級，銷售結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，Q3 業(yè)績也驗證行業(yè)景氣，以古井貢酒、口子窖和洋河為代表。省內(nèi)棚改助力安徽省內(nèi)200 元價格帶產(chǎn)品快速放量，古井、口子窖受益直接，業(yè)績彈性有望提升。

大眾品整體回暖趨勢漸強，繼續(xù)看好調(diào)味品及乳品兩大核心。1)乳品：需求回暖明確，競爭趨緩顯著提升利潤彈性。二季度以來低線城市需求回暖帶動行業(yè)整體收入增長提速，考慮到低線城市人口占比及需求增長的持續(xù)性，行業(yè)復蘇新一輪周期已開啟;伊利得益于過去對渠道進行的精耕細作及下沉工作，正加速實現(xiàn)份額提升。三季度情況來看行業(yè)促銷力度略有緩和，費用率降幅高于毛利率降幅增強利潤彈性。2)調(diào)味品：醬醋板塊景氣度好，提價過渡完畢后盈利能力進一步提升，已進入穩(wěn)步釋放階段。三季度醬醋行業(yè)收入延續(xù)快速增長，盈利能力提升明顯，三季度收入、利潤分別同比增長17%、27%。

超額收益突出，業(yè)績驅(qū)動明顯，白酒繼續(xù)領跑：截至11 月2 日收盤，食品飲料板塊今年以來累計上漲44.28%，大幅跑贏大盤，在申萬28 個子行業(yè)中名列第一。白酒板塊年初至今上漲76.92%，較食品飲料整體高出超過30pct，超額收益顯著;表現(xiàn)次之的則是乳制品和調(diào)味品，同樣主要受優(yōu)秀業(yè)績表現(xiàn)驅(qū)動，乳品板塊年初以來漲幅達42.92%，近一個季度超額收益顯著，行業(yè)回暖趨勢明朗，接力白酒表現(xiàn);調(diào)味品板塊累計漲幅25.16%，醬油板塊表現(xiàn)更優(yōu)。

投資建議：食品飲料主流板塊白酒、調(diào)味品和乳品三季度超預期，驅(qū)動估值切換已在進行中，近期板塊將迎秋糖催化，2018 年Q1 旺季高度期待，繼續(xù)推薦主流績優(yōu)，核心白酒(茅五瀘+汾酒沱牌水井+古井)+伊利股份+承德露露+涪陵榨菜+中炬高新+恒順醋業(yè)+安琪酵母。

風險提示：業(yè)績波動，預期過高，市場情緒和風格變化。