口子窖：營(yíng)銷積極調(diào)整 估值修復(fù)可期

公司Q4加快生產(chǎn)進(jìn)度，新品陸續(xù)發(fā)貨，Q4增速將環(huán)比提升，預(yù)計(jì)全年將順利實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。公司今年以來(lái)增速放緩，很大原因在于面對(duì)新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境沒(méi)有及時(shí)調(diào)整思路，對(duì)營(yíng)銷不夠重視，面對(duì)競(jìng)品的狼性進(jìn)攻沒(méi)有及時(shí)采取措施，較為被動(dòng)。面對(duì)市場(chǎng)環(huán)境的改變，公司9月以來(lái)開(kāi)始積極調(diào)整，轉(zhuǎn)向市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，加大營(yíng)銷投入，我們認(rèn)為，這是一個(gè)積極的轉(zhuǎn)變，公司開(kāi)始轉(zhuǎn)變思路，不再處于完全被動(dòng)的位置，此次調(diào)整預(yù)計(jì)將給公司帶來(lái)較為積極的變化，看好公司未來(lái)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。維持19-21年EPS 2.97、3.33、3.70元，當(dāng)前對(duì)應(yīng)20年僅16.4倍，安全邊際較高，給予20-21年20倍PE，一年目標(biāo)價(jià)66元，兩年目標(biāo)價(jià)74元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

報(bào)告摘要

Q4新品加快出貨速度，全年仍有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。公司Q3收入下滑主要受省內(nèi)渠道調(diào)整及新品產(chǎn)能不足影響發(fā)貨所致，草根調(diào)研反饋，公司Q4加快生產(chǎn)進(jìn)度，新品加快發(fā)貨，三季度欠的2億+訂單近期在陸續(xù)發(fā)貨，將對(duì)Q4貢獻(xiàn)較多增量，Q4增速將環(huán)比提升，預(yù)計(jì)全年將順利實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。新品初夏和仲秋自投放市場(chǎng)以來(lái)反饋良好，消費(fèi)者對(duì)包裝和口感認(rèn)可度較高，符合公司預(yù)期。

公司今年增速放緩，主要由于市場(chǎng)環(huán)境改變，公司沒(méi)有及時(shí)應(yīng)對(duì)。公司今年以來(lái)增速放緩，很大原因在于面對(duì)新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境沒(méi)有及時(shí)調(diào)整思路，對(duì)營(yíng)銷不夠重視，面對(duì)競(jìng)品的狼性進(jìn)攻沒(méi)有及時(shí)采取措施，較為被動(dòng)。一是品牌宣傳上弱于競(jìng)品，古井在廣告及產(chǎn)品宣傳上的投入遠(yuǎn)大于口子，使得消費(fèi)者這幾年對(duì)古井品牌的認(rèn)知度越來(lái)越高，二是公司更為重視產(chǎn)品品質(zhì)而對(duì)市場(chǎng)關(guān)注較少，經(jīng)銷商在做市場(chǎng)的時(shí)候缺乏公司相應(yīng)的資源支持，競(jìng)品在營(yíng)銷層面費(fèi)用投入較大，在酒店、宴席、團(tuán)購(gòu)、單位公關(guān)上均有大量投入、主動(dòng)引導(dǎo)，而口子更多依靠口碑和自然動(dòng)銷增長(zhǎng)，導(dǎo)致增速慢于競(jìng)品。

公司開(kāi)始積極調(diào)整，轉(zhuǎn)向市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，加大營(yíng)銷投入。對(duì)于以上問(wèn)題，公司9月以來(lái)已連續(xù)召開(kāi)兩次經(jīng)銷商會(huì)議，針對(duì)市場(chǎng)問(wèn)題提出解決措施，公司未來(lái)將加大市場(chǎng)費(fèi)用投入，增加對(duì)經(jīng)銷商的資源支持，2020年春節(jié)促銷活動(dòng)也將提前，對(duì)核心客戶做品鑒和抽獎(jiǎng)等活動(dòng)，同時(shí)加大新品的推廣力度，包括陳列、促銷、買斷等，給予經(jīng)銷商高于競(jìng)品的渠道利潤(rùn)，來(lái)?yè)屨际袌?chǎng)。由于機(jī)制不同，口子不可能達(dá)到像古井一樣的市場(chǎng)投入力度，但當(dāng)前的舉措是一個(gè)積極的轉(zhuǎn)變，能夠激發(fā)經(jīng)銷商的積極性，同時(shí)表明公司開(kāi)始轉(zhuǎn)變思路，不再處于完全被動(dòng)的位置，此次調(diào)整預(yù)計(jì)將給公司帶來(lái)較為積極的變化，也將會(huì)在業(yè)績(jī)上有所體現(xiàn)。

展望未來(lái): 穩(wěn)健趨勢(shì)不改，期待公司能夠進(jìn)一步加大投入，更快提升份額。口子 窖管理層戰(zhàn)略目標(biāo)長(zhǎng)遠(yuǎn)，注重穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，一直以來(lái)非常重視產(chǎn)品品質(zhì)，省內(nèi)具有 一批忠實(shí)的消費(fèi)者，同時(shí)培育了一批有實(shí)力的經(jīng)銷商，對(duì)企業(yè)忠誠(chéng)度高，市場(chǎng)認(rèn) 知也很到位。整體來(lái)看，公司在省內(nèi)市場(chǎng)基礎(chǔ)好，渠道穩(wěn)定，未來(lái)預(yù)計(jì)仍能保持 穩(wěn)健增長(zhǎng)。唯考慮到當(dāng)前安徽白酒進(jìn)入集中度加速提升階段，份額提升速度更為 重要，公司當(dāng)前面對(duì)新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也做了積極的調(diào)整，加大營(yíng)銷投入，我們認(rèn)為 是正確做法，期待公司能夠進(jìn)一步加大市場(chǎng)與品牌投入，更快提升份額，縮小與 競(jìng)品的差距。公司凈利率遠(yuǎn)高于同價(jià)位公司，有充足余量進(jìn)行品牌和渠道投入。

投資建議: 營(yíng)銷積極調(diào)整，估值修復(fù)可期，當(dāng)前對(duì)應(yīng)20年估值僅16倍，重申“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。口子管理層戰(zhàn)略目標(biāo)長(zhǎng)遠(yuǎn)，不追求短期收益，更加注重穩(wěn)健經(jīng) 營(yíng)，面對(duì)新的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境沒(méi)有及時(shí)應(yīng)對(duì)，受此影響，公司今年收入增速低于古井， 年初以來(lái)估值也低于板塊平均水平。面對(duì)市場(chǎng)環(huán)境的改變，公司當(dāng)前已開(kāi)始積極 調(diào)整，轉(zhuǎn)向市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，加大營(yíng)銷投入，此次調(diào)整預(yù)計(jì)將給公司帶來(lái)較為積極的變 化，看好公司未來(lái)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。維持 19-21 年 EPS 2.97、3.33、3.70 元， 當(dāng)前對(duì)應(yīng) 20 年僅 16.4 倍，安全邊際較高，給予 20-21 年 20 倍 PE，一年目標(biāo)價(jià)66 元，兩年目標(biāo)價(jià) 74 元，重申“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示: 需求回落、省內(nèi)競(jìng)品加大投入、省外拓展不及預(yù)期。