重慶啤酒：精耕西部 啤酒＂次邏輯＂最佳標(biāo)的

重慶啤酒公司是啤酒行業(yè)"次邏輯"最佳標(biāo)的。我們定義的"次邏輯"是指不同于啤酒行業(yè)巨頭之間繼續(xù)整合，進(jìn)一步提高集中度，從而推動(dòng)行業(yè)寡頭格局形成，行業(yè)盈利能力整體提升——這是啤酒行業(yè)最主要矛盾。行業(yè)"次邏輯"是從企業(yè)層面實(shí)施的產(chǎn)品升級(jí)、管理改善、企業(yè)內(nèi)部整合提升效率等，我們認(rèn)為重慶啤酒是"次邏輯"最佳標(biāo)的。

重慶啤酒公司核心競(jìng)爭(zhēng)力是對(duì)重慶市場(chǎng)高且穩(wěn)定的市場(chǎng)占有率，極強(qiáng)的渠道掌控力為產(chǎn)品升級(jí)提供堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。公司主要銷售區(qū)域在大重慶區(qū)域、部分四川和湖南市場(chǎng)，產(chǎn)能140 萬噸左右。公司在重慶區(qū)域市場(chǎng)占有率85%以上，是絕對(duì)的龍頭。

重慶啤酒公司2015-2016 年持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品主要價(jià)格帶由4 元向6-8 元的升級(jí)，實(shí)際盈利能力大幅提升。2017 年公司將繼續(xù)推進(jìn)6-8 元占比擴(kuò)大，并更重視10 元產(chǎn)品推廣，引導(dǎo)持續(xù)升級(jí)。考慮到主城區(qū)向周邊市場(chǎng)的傳導(dǎo)作用，我們認(rèn)為公司主導(dǎo)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和消費(fèi)升級(jí)仍有較大潛力。

關(guān)停虧損工廠雖影響報(bào)表利潤，但實(shí)際業(yè)績靚麗。公司2015-2016 年受關(guān)停工廠、玻瓶減值、商標(biāo)減值的影響，計(jì)提大額資產(chǎn)減值損失導(dǎo)致報(bào)表利潤未能反映實(shí)際業(yè)績。若剔除一次性費(fèi)用影響，公司實(shí)際利潤增長迅速，預(yù)計(jì)2016 年主業(yè)實(shí)際增速接近40%。

外資控股，公司內(nèi)部具備盈利持續(xù)改善的動(dòng)力，外部具備資產(chǎn)注入預(yù)期。2013年嘉士伯入主重啤后，原大股東重啤集團(tuán)完全退出公司經(jīng)營管理，公司面貌煥然一新。2017 年已進(jìn)入嘉士伯承諾解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的窗口期，公司有望迎來嘉士伯在華其他啤酒資產(chǎn)注入。據(jù)嘉士伯2015 年報(bào)披露，嘉士伯15 年在華銷量約250 萬千升(其中重啤約99 萬千升)，市場(chǎng)占有率約5%。重啤作為"西部之王"嘉士伯在華最重要啤酒資產(chǎn)平臺(tái)，業(yè)內(nèi)預(yù)期其有望獲得嘉士伯的資產(chǎn)注入，并借力其強(qiáng)力品牌和已占有的市場(chǎng)份額，繼續(xù)鞏固中國西部市場(chǎng)龍頭地位。 投資建議：首次覆蓋給予買入-A 投資評(píng)級(jí)，12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)25.00 元。我們預(yù)計(jì)公司2016 年-2018 年的收入增速分別為1.20%、2.61%、4.51%，凈利潤增速分別為-390.1%(扭虧為盈)、103.5%、22.9%，成長性突出;首次給予買入-A 的投資評(píng)級(jí)，12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為25.00 元，相當(dāng)于2017 年31.25 倍的動(dòng)態(tài)市盈率。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品升級(jí)可能放緩，資產(chǎn)注入增厚不達(dá)預(yù)期。